인플레이션과 향후 통화 정책_닐 카시카리_230104

 

한동안 공개적으로 논의한 것처럼 저는 경제가 보내는 혼합 신호를 이해하려고 노력해 왔습니다. 내가 9 연방 준비 지구를 여행할 때, 모든 규모의 기업에서 여전히 듣는 압도적인 우려는 노동력 부족 중 하나입니다. 네, 임금은 오르고 있지만 평균적으로 인플레이션을 따라가지 못하고 있습니다. 실질 임금이 하락했습니다. 정말 타이트한 노동시장일까? 기업 이윤은 증가했고 노동 소득의 분배는 실제로 감소하고 있습니다. 이 "긴축된" 노동 시장에서 노동 분배가 증가하지 않는다면 언제 증가할 것입니까?

나는 또한 왜 우리가 이 높은 인플레이션을 놓쳤는지, 그리고 앞으로 무엇을 배울 수 있는지 씨름해 왔습니다. 분명히 말씀드리자면 저는 "Team Transitory"에 확고하게 참여했기 때문에 돌을 던지는 것이 아닙니다. 그러나 연방 준비은행 내부의 사람들과 대다수의 외부 예측가들은 함께 같은 오류를 범했습니다. 첫 번째는 인플레이션이 급증했을 때 놀랐고 두 번째는 인플레이션이 빠르게 떨어질 것이라고 가정했습니다. 왜 놓쳤습니까? ¹

A Useful Analogy (유용한 비유)

나는 우리가 보고 있는 혼합된 경제 신호를 이해하는 데 도움이 되고 높은 인플레이션이 오는 것을 보지 못한 이유를 밝힐 수 있는 비유를 생각해 냈습니다. 이 이야기는 우리의 미스로부터 배우고 앞으로 이러한 교훈을 통합하는 데 잠재적으로 영향을 미칩니다.

Uber 및 Lyft와 같은 차량 공유 앱의 한 가지 기능은 "급격한 가격 책정"입니다. 예상치 못한 폭풍우가 닥치면 사람들은 걷거나 자전거를 타기를 원하지 않습니다. 그들은 자동차를 요구하며, 차량 가격은 예를 들어 20달러에서 90달러로 급등할 수 있습니다. 높은 가격은 두 가지 목표를 달성합니다. 첫 번째는 수요를 줄이고 두 번째는 가능한 모든 운전자가 나와 공급을 늘리도록 장려합니다. 그런 다음 시장은 높은 가격으로 청산됩니다. 나는 서지 가격이 사악하다고 생각하지 않습니다. 수요와 공급 역학을 감안할 때 경제적으로 필요하다고 생각합니다.

 

폭풍우가 몰아치고 가격이 20달러에서 90달러로 급등했다고 상상해 보십시오. 하지만 내 비유에서 차량 공유 회사가 모든 자동차를 소유하고 운전자는 직원이라고 상상해 보십시오. 폭풍이 몰아치면 회사는 모든 운전자에게 시간 반을 지불하겠다고 알립니다. 그래서 모든 운전자가 운전하러 나옵니다. 회사는 자동차가 제한되어 있기 때문에 임금을 더 인상하지 않습니다. 모든 자동차가 배치됩니다.

 

내 이야기는 물론 너무 단순합니다. 수요 증가와 공급 중단이 아니라 수요 급증에 불과합니다. 그러나 그 결과로 나타나는 특징은 우리가 경험해 온 경제와 비슷합니다. 가격이 급등합니다. 기업 이익이 상승합니다. 운전자의 소득은 오르지만 물가만큼은 아닙니다. 실질 임금은 실제로 하락합니다. 노동자 소득은 늘었지만 노동소득의 몫은 줄었다. 노동 시장은 타이트하지만 자본은 공급의 제약입니다. 인플레이션은 치솟았지만 공급/수요 역학 때문에 치솟았습니다. 제가 "서지 가격 인플레이션"이라고 부르겠습니다. 경제학자들은 시장이 공급 곡선의 수직 부분에 부딪쳤다고 말할 것입니다.

 

그리고 이것이 우리가 놓친 핵심입니다. 이 예의 인플레이션은 정책 입안자, 연구원 및 투자자가 사용하는 전통적인 필립스 곡선 모델이 고려하는 두 가지 주요 원인에 의해 구동되지 않습니다. ) 장기 인플레이션 기대치를 변경합니다.

 

이러한 주력 모델에서는 높은 인플레이션을 발생시키는 것이 매우 어렵습니다. 비선형 효과와 결합된 매우 타이트한 노동 시장을 가정하거나 인플레이션 기대치의 고정 해제를 가정해야 합니다. 그게 다야. 내가 알 수 있는 바로는, 우리 모델은 근본적으로 다른 인플레이션 원인, 특히 이 경우 급등 가격 인플레이션을 처리하기에는 적합하지 않은 것 같습니다.

이것은 연준 안팎의 경제학자나 동료 정책입안자들에 대한 비판이 아닙니다. 우리가 앞으로 무엇을 배워야 하는지에 대해 밝히기 위해 우리가 무엇을 놓쳤는지, 왜 놓쳤는지(그리고 많은 사람들이 같은 방식으로 놓친 이유)에 대한 정직한 평가를 하기 위한 것입니다.

내가 그들에게 이런 주장을 했을 때 내 스태프들이 나를 밀어붙였다. 그들은 "충격"이 수요 충격과 공급 충격 모두 경제를 강타했다고 말했습니다. COVID, 공급망 중단, 델타 파동, 오미크론 파동, 근로자 실종, 전례 없는 재정 부양책, 우크라이나 전쟁과 같은 충격. 그리고 충격은 정의상 예측할 수 없습니다.

그것은 사실이며 실제로 우리가 매우 특이한 충격을 경험했다는 것을 알고 있습니다. 즉, 충격 때문에 미스를 기각하는 데 몇 가지 문제가 있습니다. 첫째, 충격은 예측할 수 없기 때문에 이 경험에서 배우고 미래에 더 잘할 필요가 없습니다. 둘째, 우리가 모든 충격을 사전에 식별할 수 있었다고 해도 주력 모델이 7% 인플레이션을 예측하는 데 근접하지는 않았을 것이라고 생각합니다. 나는 우리 모델이 현재 우리가 경험하고 있는 급등 가격 인플레이션을 예측할 수 있는 장비를 갖추고 있지 않다는 것이 우리의 실수의 근원이라고 생각합니다.

따라서 현재 우리가 보고 있는 것과 높은 인플레이션을 놓친 이유에 대한 설명으로 내 이야기를 받아들인다면 앞으로 우리에게 두 가지 의미가 있다고 생각합니다.

이것은 연준 안팎의 경제학자들에게 도전 과제입니다. 노동 시장과 기대 채널 외부에서 인플레이션을 분석하고 잠재적으로 예측할 수 있는 프레임워크와 도구를 개발할 수 있습니까? 특히 급등 가격 인플레이션, 그러나 잠재적으로 다른 사람들도?

내가 강력하게 지지하는 우리의 새로운 통화 체계와 그것이 대체하는 것은 내가 이 에세이에서 논의한 것과 동일한 인플레이션의 두 가지 근본적인 원인인 노동 시장과 인플레이션 기대치를 중심으로 구축된 것 같습니다. 인플레이션의 다른 출처와 채널에 대한 분석 능력을 심화할 수 있다면 우리가 배운 모든 교훈을 향후 정책 프레임워크에 통합할 수 있을 것입니다. 저는 우리의 새로운 프레임워크가 인플레이션 급증을 놓친 원인이라고 주장하는 일부 사람들의 의견에 동의하지 않습니다. 전 세계 대부분의 선진 경제 중앙은행도 기존 정책 프레임워크를 사용하여 높은 인플레이션을 예측하지 못했습니다.
정책입안자들의 공통된 비판은 그들이 항상 마지막 위기에 초점을 맞춘다는 것입니다. 이것은 경제 정책 입안자뿐만 아니라 국가 안보 정책 입안자 모두에게 해당되는 것으로 알려져 있습니다. 다음 위기는 다를 것이라는 비판인데, 그럼에도 최근 과거에 집중하는 것은 인간의 본성이다. 나는 이러한 주장에 동의하지 않는다. 정책입안자들은 실제로 같은 위기가 반복되지 않도록 지난 위기에서 노출된 취약성을 이해하고 닫아야 합니다. 연방 항공국은 실제로 9/11 이후 테러리스트가 비행기를 납치하는 것이 더 어려워지도록 조종실 문을 강화하라고 명령해야 했습니다.

Thoughts on Current Monetary Policy(현 통화정책에 대한 생각)

이러한 다양한 인플레이션 원인을 완전히 설명하는 모델을 개발하는 데 시간이 걸릴 것임을 이해합니다. 한편, 우리에게는 여전히 인플레이션을 목표 수준으로 낮출 책임이 있습니다. 통화정책 긴축이 내가 설명한 인플레이션 급증에 대한 올바른 대응인 이유를 물을 수도 있습니다. 불행하게도 인플레이션의 초기 급증은 연준이 통제해야 하는 더 광범위한 인플레이션 압력으로 이어지고 있습니다. 예를 들어, 명목 임금 증가율은 5% 이상으로 증가했는데, 이는 최근의 생산성 증가 추세를 고려할 때 2% 인플레이션 목표와 일치하지 않습니다. 통화정책은 노동시장을 균형으로 되돌리기 위한 적절한 도구이다.

나는 인플레이션을 2%로 다시 낮추기 위한 우리의 정책 과정에서 세 단계를 봅니다. 첫 번째 단계는 2022년에 금리를 빠르게 인상하는 것이었습니다. 우리 모델이 위에서 언급한 인플레이션 역학을 포착하지 못한다는 것을 이해한 후, 우리는 인플레이션이 정점에 이르렀고 하락하지 않는다는 확신이 들 때까지 공격적으로 금리를 인상해야 했습니다. 더 뒤에.

 

인플레이션이 정점에 이르렀다고 확정적으로 선언하기에는 너무 이르다고 생각하지만, 그럴 수 있다는 증거가 증가하고 있습니다. 그러나 제 생각에는 인플레이션이 정점에 도달했다고 확신할 때까지 최소한 다음 회의에서는 금리를 계속 인상하는 것이 적절할 것입니다.

일단 그 지점에 도달하면 인플레이션과 싸우는 과정의 두 번째 단계는 내가 보기에 우리가 이미 수행한 긴축이 경제를 통해 작동하도록 일시 중지될 것입니다. 저는 5.4%(그림 참조)에서 멈췄지만 그 끝점이 어디에 있든 합리적인 기간 내에 인플레이션을 2%로 다시 낮출 수 있을 만큼 충분히 높은지 즉시 알 수 없습니다. 긴축 정책의 전체 효과를 확인한 후에는 더 높아질 필요가 있는지 아니면 단순히 최고 수준을 더 오래 유지해야 하는지를 평가할 수 있습니다. 명확하게 말하면, 이 단계에서 인플레이션을 더 오랫동안 상승시키는 느린 진전의 징후는 잠재적으로 정책 금리를 훨씬 더 높이도록 보장할 것입니다.

 

내가 보기에 세 번째 단계는 인플레이션이 2%로 잘 내려가고 있다고 확신하는 경우에만 금리 인하를 고려하는 것입니다. 1970년대의 경험을 고려할 때 FOMC가 피해야 할 실수는 조기에 금리를 인하한 다음 인플레이션이 다시 급증하는 것입니다. 그것은 비용이 많이 드는 오류이므로 금리 인하 조치는 진정으로 인플레이션을 물리쳤다고 확신하는 경우에만 취해야 합니다.

 

미주

1 이 의견은 본인의 의견이며 FOMC(Federal Open Market Committee) 또는 다른 연방 준비 제도 이사회의 견해를 반드시 대변하는 것은 아닙니다.

 

 

Why We Missed On Inflation, and Implications for Monetary Policy Going Forward